2020年6月，中央（yāng）全（quán）面深（shēn）化改革（gé）委（wěi）员会第十四次会议（yì）审（shěn）议通过《国企（qǐ）改革三年行动方案（àn）（2020-2022年（nián））》，国有企业改革进入新发展阶段。本文分（fèn）析（xī）了市场（chǎng）化债转股实施的（de）政策背景和在支持（chí）国（guó）企（qǐ）改革方（fāng）面（miàn）具有（yǒu）的独特优势，探讨（tǎo）了市场化债转（zhuǎn）股支持国企改（gǎi）革的路径（jìng）方式，以期为进一步发挥市场化债转股积（jī）极作用支持（chí）国企改革提供参（cān）考。

一、市场化债转（zhuǎn）股支（zhī）持国企改革的政策背景

市场化债转股是指由银（yín）行、实施机构和企业依据国家（jiā）政（zhèng）策导向自（zì）主协商确定转股（gǔ）对象、转（zhuǎn）股债权以及（jí）转（zhuǎn）股价格和条（tiáo）件，实施机构（gòu）市场化筹集债转股所需资金（jīn），并多渠道、多方式实现股（gǔ）权市场化退（tuì）出。

2015年中央经济工作会议提出，着力加强供给侧结构（gòu）性改革的要求，抓好去产（chǎn）能（néng）、去（qù）库存、去（qù）杠（gàng）杆、降成本（běn）、补短板“三（sān）去一（yī）降一补（bǔ）”五大任务。2016年（nián）10月（yuè）国（guó）务院印发《关（guān）于积极稳妥降（jiàng）低（dī）企业杠（gàng）杆（gǎn）率（lǜ）的意见》（国发〔2016〕54号文）及其附件《关于（yú）市场化银（yín）行债权转股（gǔ）权的指导意（yì）见》，标志着新一轮（lún）的市场化（huà）债转股（gǔ）政（zhèng）策拉开了帷幕。本（běn）轮债转股相较于1999年政策性债转股，具有市场（chǎng）化、法制化（huà）的新要求（qiú）和内涵，将市场化债转股与化解过剩产能降低实体经济企业（yè）成本、深化国（guó）有企业改革等工（gōng）作协同推进、有机结（jié）合，强（qiáng）调（diào）要遵循市场运作、依法依规、重在（zài）改革的原则有序推进债转股，在降（jiàng）杠（gàng）杆的同时完善公司治（zhì）理（lǐ），改善（shàn）企业经营，为国民经济的持续健康发展和国有企业改革，提高综合竞争力，实现高质量发展奠（diàn）定（dìng）基础条件（jiàn）。

2020年（nián）以来，随着国企混改（gǎi）全面（miàn）展开（kāi）及疫情后纾困需求激增，市（shì）场化债转股的（de）需求进一步增加。一方面，中央（yāng）发布的《国企（qǐ）改革三年行动方案（2020-2022年）》，要求深化（huà）混合（hé）所有制改（gǎi）革，大力推进“双百行（háng）动”，通过市场化（huà）债转股推动国企（qǐ）混改的需（xū）求显著增大；另一方面（miàn），受（shòu）疫情影响，不少（shǎo）符合政（zhèng）策导向、发展前景较（jiào）好的优质企业面（miàn）临阶段性经营困境，通过债转股进行金融纾困的（de）需求（qiú）进（jìn）一步上升。国家要求市场化债转股要继续增量扩面提（tí）质，国有企业面临负债率（lǜ）长期约束、结构（gòu）性（xìng）去杠（gàng）杆（gǎn）的需求（qiú）将（jiāng）长期存在（zài），在新一轮（lún）市场化债（zhài）转股（gǔ）拉开帷幕后，市场化债转股已经成为有力支持企业缓解债务压力、促进稳增长防（fáng）风险的重要举措（cuò）。

二、市场化债转（zhuǎn）股在支持国企改革方面具有独特优势

（一）债转（zhuǎn）股资金具有权益性、期（qī）限长、规模（mó）大、多元化（huà）特点，与大量非上市非公（gōng）众国企混改和补充资本的需求高度匹配

国企改革三年行（háng）动方案落实需要（yào）大量资金，目前缺乏稳定、长期、匹配的战略投资资金极大制约国企改革加速推进。债转股资金具备在权益（yì）属性、资金规（guī）模（mó）和来（lái）源结构等方面支持国企改革的独特优势（shì）。从权益属性上，本轮市场化债转股强调必（bì）须是（shì）真实股（gǔ）权投资，资金具有（yǒu）期限长（zhǎng）、不要求保本（běn）保（bǎo）收益、投资收益水平与企业经营（yíng）状（zhuàng）况相挂钩的特点，与保险资（zī）金、理财资金、银行贷（dài）款等债性资金对比优势明（míng）显，资（zī）金（jīn）规（guī）模优势明显。考虑（lǜ）到大量国有（yǒu）企业是（shì）双非公（gōng）司（sī），没有（yǒu）上市融（róng）资（zī）渠道，债（zhài）转股为国（guó）企提供了大（dà）量补（bǔ）充资本的稀缺资金资源。来源（yuán）结构多元化上，债（zhài）转股（gǔ）参与机（jī）构包括中央（yāng）与（yǔ）地方金融资产投资（zī）公（gōng）司和金融资（zī）产管理公司、国有资本投资运营（yíng）公司，保险资管公司、私（sī）募股权（quán）基金等，主（zhǔ）要实施机构还（hái）可以通过（guò）设立资管计划、私（sī）募基金等方式（shì）募集政府引导基金（jīn）、产业资（zī）本、高（gāo）净值（zhí）个人甚（shèn）至境外机构（gòu）等（děng）合格资金，资金（jīn）来源广、社会化程（chéng）度高，更有利（lì）于实（shí）施混合（hé）所有制改革。

（二）债转股实施机构资本实力雄厚、专业水（shuǐ）平高、资源整合能力强、承担（dān）政策（cè）使命，具有深（shēn）度参（cān）与国企（qǐ）公司治理、支持构建市场（chǎng）化经营机制的能力和意愿

长期以来，缺少具备全局意识和专业能力的强（qiáng）力（lì）股东，是制约（yuē）国企改革（gé）向纵深（shēn）发展的另一难题。前期（qī）部分（fèn）国企通过股份制改造和上市（shì），探索（suǒ）建立现代企业治理体制。股改上市极（jí）大提升了企业经营的规范化水（shuǐ）平，但是上市引进的股（gǔ）东存在碎（suì）片（piàn）化、分（fèn）散化的问题，散户股（gǔ）东不具备（bèi）成为长期、稳定股（gǔ）东的意愿（yuàn）和能力（lì）；机构投资者中，公募基金、保险（xiǎn）资金、理财资金等机构受限于经营定位，作（zuò）为财（cái）务投（tóu）资人（rén），无意深（shēn）度参（cān）与经（jīng）营管理。实践中，股改（gǎi）上市往往未能改（gǎi）变（biàn）国有股东一股独大的局面，缺乏积极参与公司治理能（néng）够形成制衡（héng）的强力股东参与（yǔ）决策，构建现代（dài）企业制度（dù）的目标“形（xíng）完（wán）而神（shén）未备”，改（gǎi）革任务（wù）仍差“最后一公里”。少数专业（yè）化私募股权基金在公司管理上水（shuǐ）平较高，但（dàn）多为私营背景，追求短期（qī）利润。前述各类股权投资主体（tǐ），参与国（guó）企公司治（zhì）理的（de）能力和意愿各（gè）有短板。

相比之下（xià），市场化债转股（gǔ）的主力实施机构是中（zhōng）央金融（róng）资产投资（zī）公（gōng）司、金融资产管理公（gōng）司和国有资本投（tóu）资运营公司。这些机构股（gǔ）东背景强大、资金实力雄厚、依托集团（tuán）综合经营（yíng）优势、可以打造高素质（zhì）高（gāo）水平（píng）的专业投资团队（duì），广（guǎng）泛（fàn）整合金融和（hé）产业资源，具备参与（yǔ）公司治（zhì）理的相应能力，有助于构（gòu）建形神（shén）兼备的现代企业（yè）制度，补齐（qí）缺少专业强力（lì）股东参与国企治理（lǐ）的最后一公（gōng）里改革（gé）短板。同时国有背景确保了这（zhè）些机构（gòu）在（zài）投资中更讲政治、顾大局、具（jù）备战略眼光，可以为国家民族（zú）长远利益适度放宽短期收（shōu）益要（yào）求。

市场化债转股（gǔ）各大实施机构均成（chéng）立专门投后管理部门、建立（lì）投后（hòu）工作机制（zhì），初步探索形成（chéng）独具特色的参（cān）与转股企业公司治（zhì）理制度体系。通过派驻（zhù）董事、监事、高级管（guǎn）理人员（yuán）尽职履责，做（zuò）转股（gǔ）国企（qǐ）的积极股东，实施机构支（zhī）持国（guó）企完（wán）善现代企业（yè）制度、构建市场化（huà）经营机制，推动（dòng）国企发展（zhǎn）更加（jiā）符合政策导（dǎo）向和（hé）高质量发展要（yào）求，是国企改革的有力外援和优秀伙伴。

（三）支持国企强（qiáng）化（huà）内外部约束机制、防（fáng）范化解债务风险是市场化债转（zhuǎn）股的工作重点

国企通过（guò）债转股实施改革，可以把短期债务问（wèn）题与长期发展需要统筹（chóu）考虑（lǜ），实现防风险（xiǎn）、促改革、高（gāo）质量发展（zhǎn）的有（yǒu）机统（tǒng）一。目（mù）前，我（wǒ）国各部门杠杆率中非金融企业杠杆率偏高，非金（jīn）融（róng）企业部门中国有企（qǐ）业杠杆率（lǜ）明显偏（piān）高。国有（yǒu）企业受（shòu）债务（wù）风险高、隐性债务规模大、负债结构不合理等因素制约（yuē），直接影响了国企改革三年（nián）行动（dòng）的深入发展（zhǎn）。国（guó）企杠杆率（lǜ）畸高、债务问题突出，用于债务周转（zhuǎn）的资金在企（qǐ）业融资中比重越来越高，不（bú）但挤（jǐ）占（zhàn）企业（yè）用于科研技改（gǎi）、生产投资和转（zhuǎn）型（xíng）升（shēng）级的宝贵资源，制约了企业发展，一旦资金（jīn）链（liàn）断裂，债（zhài）务问题（tí）恶（è）化（huà）成为债务危机，更直接危及企业（yè）的生（shēng）存，甚至（zhì）影响（xiǎng）经济社会稳定。国务院（yuàn）国资（zī）主管（guǎn）部门也高（gāo）度重视（shì）这一问题，出台了《关（guān）于加强地（dì）方国有企（qǐ）业债务风险管控工作的（de）指导意（yì）见》（国资发财评规〔2021〕18号），明确（què）鼓励运用债转股等方式多措并举降杠（gàng）杆减负债。在降杠杆减负（fù）债目标上，降低非金融企业杠（gàng）杆率、稳定宏观杠杆率是市场化债转（zhuǎn）股的首（shǒu）要任务，支持国企化解债务、降低杠杆率是债转股工（gōng）作的重点。债转股任务与国企（qǐ）需求高度契合（hé）。在降杠杆减负债方（fāng）式上，债转股是发展型（xíng）的降（jiàng）杠杆（gǎn）措（cuò）施（shī），直接（jiē）把企（qǐ）业债（zhài）务转化为资（zī）本（běn），降杠（gàng）杆效果最快最明（míng）显（xiǎn）、对企业财务冲击最小，还可以给企（qǐ）业引入实力强（qiáng）大、资源雄厚的（de）战略股东，建立现代（dài）企业制度和（hé）市场（chǎng）化经营机制，既（jì）能解决国企眼下（xià）债务困境，又能夯实长远发展（zhǎn）基础。国企实施债转股（gǔ），可以实（shí）现防风险、促改革、高质量发展的有机统一。

三、市（shì）场化债转股（gǔ）支持国企改革的路径方式

（一）通过市场化债转股优化股（gǔ）东结（jié）构，改善（shàn）公（gōng）司治理，完（wán）善（shàn）中国特色现代（dài）企（qǐ）业制度

根据宜（yí）独则独、宜控则控、宜参则参的（de）原则，国有股东制定改革方案，市场化债转股机构在估值合理的条件下，考虑出（chū）资金额（é），通（tōng）常股（gǔ）权占比在（zài）5%-30%，可单独入（rù）股，也可与（yǔ）其他（tā）外部股东共同入股，促（cù）进国有企业坚（jiān）持“两个一以贯之”，形（xíng）成科学有（yǒu）效的公（gōng）司治理机制。

1．通过市（shì）场化（huà）债转股（gǔ）引（yǐn）导国有企业落（luò）实董事会授权职权

坚持董事会定战略、定决策、控风险。债转股（gǔ）实施机构作为积（jī）极股东、重（chóng）要股东、长期股东、专业股东，与国（guó）有股东和其（qí）他投（tóu）资人（rén）组成股东会，按照投资协议（yì）、改（gǎi）革方（fāng）案和公司章程明确股东会的权利（lì）与义务，深度参与公司治理。按照现代企业（yè）管（guǎn）理制（zhì）度，明确并授权董（dǒng）事会职权，根据公司（sī）章程等现代（dài）企业（yè）制度规章，完善国有企业法人治（zhì）理（lǐ）模（mó）式。

2．通过（guò）市（shì）场（chǎng）化债转（zhuǎn）股引导国有企业落实董（dǒng）事会（huì）向经营（yíng）层（céng）授权管理机制

明确经营层（céng）管理范围、管理（lǐ）权责。债转股实施机构作为董事会成员，按照公司章程及有关规定，与国（guó）有股东协会确定国有企业经营（yíng）管（guǎn）理层的具（jù）体职责范围，充分发挥经理层经营管理作（zuò）用，调动国有企（qǐ）业管理（lǐ）层（céng）的工作积极性和主动性，合理授权，防控风险，提升企业决策和（hé）管（guǎn）理效率（lǜ），提（tí）升国有（yǒu）企业整（zhěng）体治（zhì）理水平。

（二）通过市场化债转股引入长期稳定匹配资金，推进（jìn）国（guó）有资本布局优化和结构调整

市场化债转股（gǔ）机构通过（guò）提供权益性融资，推动国有企业围绕主责主业（yè）大力发展实体经济，实（shí）现战略性重组（zǔ）、专业化（huà）整合、上市融资，推进国有资本布局优化和（hé）结构调整。

1．促进国有（yǒu）企（qǐ）业战略性重组和专业化（huà）整合

国有企业不（bú）同（tóng）于一般（bān）企业（yè）的特殊性（xìng）质和功能，在国有经济中居（jū）于特（tè）殊地位，发挥特殊作用（yòng）。通（tōng）过（guò）市场化债（zhài）转股为国有企（qǐ）业的战略重组（zǔ）和专业整合提（tí）供长期稳（wěn）定匹配资金，助力国有企（qǐ）业优化结构、畅（chàng）通循（xún）环、稳定增长，从而实现资本布局优化和结构调整的重要目标。

2．推进国有企业（yè）不良资产重组（zǔ）和剥离

不良资产重组和剥（bāo）离是国（guó）有企业（yè）改革的（de）重要一环，通过（guò）重组具有（yǒu）较强重整价（jià）值的优质（zhì）资产，协助（zhù）国有企业脱困与转（zhuǎn）型升级，提高国有企业的（de）整体盈利能（néng）力。市场化债转股模式中的（de）以（yǐ）股抵债、收债转股适用于（yú）国有企业破产重（chóng）整（zhěng）、产业整合以（yǐ）及不（bú）良资（zī）产剥离，能（néng）够助力国（guó）有企（qǐ）业聚焦主（zhǔ）业，实（shí）现（xiàn）国有经济的优化目标。

（三）通过市场化（huà）债转股（gǔ）深化混合所有制（zhì）改革

按（àn）照“三宜、三（sān）因、三不”的混改原则，根据国有（yǒu）股东混改（gǎi）整体安排（pái），市场化债转股机构作为（wéi）高匹配度、高（gāo）协同性（xìng）、高认同感（gǎn）的战略投资人，可与（yǔ）国有股东（dōng）共同研究制定混改（gǎi）方案，作为（wéi）战略投资人投（tóu）资入（rù）股（gǔ），并可带动其（qí）他（tā）股东共同出资入股。作为专业股（gǔ）东促进各类所有制（zhì）企业取（qǔ）长补短、共同发展，推动混合所有（yǒu）制改革（gé）落实落地。

1．促（cù）进市（shì）场化债转股实施机构与（yǔ）国（guó）有资（zī）本投资公司、运营（yíng）公（gōng）司在混（hún）改领域的深度合作

市场化债转股的主要入股方式包括（kuò）增资（zī）入（rù）股、老股（gǔ）转让两种，均能契合（hé）国企（qǐ）改革过程中混合所有制（zhì）改（gǎi）革目标的实现。市场（chǎng）化债转股项（xiàng）目中，各大型实施（shī）机构能够与国有资（zī）本投资公（gōng）司、运（yùn）营公司（sī）成（chéng）立市场化债转股及混合（hé）所有制（zhì）改（gǎi）革专项（xiàng）基金，从中央（yāng）国有企业、地方国有（yǒu）企业多（duō）个（gè）维度和范围出发，扩（kuò）大（dà）混合所（suǒ）有（yǒu）制改革（gé）的广度和深度。

2．通（tōng）过市场化债转（zhuǎn）股助力（lì）混合所有制改革过程中规范国有企业公司治理（lǐ）目标的实（shí）现

通过市场化债转股模式，引入战略（luè）投（tóu）资者，以（yǐ）派驻董（dǒng）事、监事、高级管理人员的方式积（jī）极深入参与国有企业公司治理（lǐ），引导国（guó）有企（qǐ）业以法律和（hé）公司章程为依据，建（jiàn）立科学的决策模（mó）式和经营管理方式，逐渐取代行政命令（lìng）方式的企（qǐ）业管控和相关管理模式（shì）。切实维护各方（fāng）股东合法权利，推动体制机制改革落地，促进市场（chǎng）化经营机制的建立。

（四）通过市场化债转股（gǔ）引入（rù）积极股东参与（yǔ）公司治理（lǐ），健全市场（chǎng）化经营机制

市场化债转股机（jī）构（gòu）作（zuò）为积极股东参与公司治理（lǐ），依照《公司（sī）法》的规定，确（què）保董事会在经理层聘用（yòng）考核和（hé）激励（lì）、内部薪酬分（fèn）配、重大事项决（jué）策上的各项权利，推进市场化用人（rén）、用工、分配（pèi）和激（jī）励制度（dù）改革（gé），协助中长期激励政策的运用，真（zhēn）正形成富有活（huó）力的市场化经营机制（zhì）。

1．市场化债转股助力国有企业（yè）实现管（guǎn）理思维市场化、管理机制市场（chǎng）化、管理（lǐ）模（mó）式市场化（huà）

市场化债转股通（tōng）过重塑银企关系（xì），强化资（zī）本（běn）纽带，通过外部股东的市场化活力，改（gǎi）变国有企业（yè）行政（zhèng）化管（guǎn）理（lǐ）思维和（hé）模（mó）式，尊重下属公（gōng）司（sī）的独立法人地位和管理机制，实（shí）施并（bìng）真正（zhèng）落实经理层任期制和契（qì）约（yuē）化，调动管理层和员工（gōng）的积极性，通过市（shì）场化制度、模（mó）式管人管事管业务，实现国有企业（yè）建立市场化经营（yíng）机制的（de）改革目（mù）标。

2．市场化（huà）债（zhài）转股助力国有（yǒu）企业（yè）建立灵活性、市场化的（de）分配制度

债转股实施机构作为积极外（wài）部市场化股东，通过派驻董（dǒng）事参与董（dǒng）事会运作，能够与国有股东共同实施（shī）各类中长（zhǎng）期激励（lì）机制。协助（zhù）国有企业综合（hé）运用员工持股、超额利润分享、岗（gǎng）位分红、股（gǔ）权（quán）激励和（hé）项目跟投等多种激励政策。协（xié）助国有企业（yè）科学设定考核目标，组织任期制和（hé）契约化的签（qiān）订、考（kǎo）核和薪酬兑现。

（五（wǔ））通过市（shì）场化债转股优化资本结构，降低企（qǐ）业资产负债率，推动国有企业公平参与市场（chǎng）竞争，强化（huà）市场主体地位

国企改革三年行动（dòng）要求推动国有企（qǐ）业公平参与市场竞争，强化（huà）国有（yǒu）企业的（de）市场主体地位（wèi），包括推动更（gèng）多优质国有（yǒu）资产上（shàng）市。

1．市场化债转股作（zuò）为综合性市场（chǎng）化的降杠杆工（gōng）具，能够为（wéi）非上市国有企业、上市（shì）国有企业提（tí）供一揽子金融工具。例如（rú）通过提供长（zhǎng）期权益性资金（jīn），降低国有企业（yè）资（zī）产（chǎn）负债率，优化国有企（qǐ）业（yè）融资环境，通过（guò）提供债权资（zī）金、并（bìng）购资金等（děng）能够助力国有企业公平（píng）使（shǐ）用各类资（zī）源要（yào）素，公平获得市场化金融服务（wù），公（gōng）平参与市场（chǎng）竞争。

2．市（shì）场（chǎng）化债转股通过多样化（huà）的资本市场、二（èr）级（jí）市场退（tuì）出（chū）方（fāng）式，保持国有资产保值增值。市（shì）场化债转股（gǔ）具有（yǒu）二级市（shì）场交易功能，通过上（shàng）市（shì）退出、第（dì）三方转让退出、二级（jí）市（shì）场（chǎng）转让退出等多（duō）种债转股退（tuì）出方式，助力国有企业培（péi）育和推动优质资产上市，盘活国有企业（yè）优质资产。实现国有（yǒu）企业更高质量、更有（yǒu）效率、更加公平、更可持续的（de）发展。

（六（liù））通过市（shì）场化债转股，推动国企改（gǎi）革专项工程落地

国企（qǐ）改革三（sān）年行动要求推动一系列国（guó）企改革专项工程落实（shí）落地，国务院（yuàn）国有（yǒu）企业改革领导小（xiǎo）组（zǔ）组织开（kāi）展的（de）国企改革专项行动包括：国企混改试点、双百行动、科改示范（fàn）行动、区域（yù）性综（zōng）合改革（gé）试验（yàn）和（hé）对标世界一流（liú）企（qǐ）业等专项改革行动，专项工程是（shì）国（guó）企（qǐ）改革三（sān）年行动（dòng）全面落地（dì）的（de）重要载（zǎi）体，是在改（gǎi）革重（chóng）点领域（yù）和关键（jiàn）环节率先（xiān）取得突（tū）破（pò），形（xíng）成治理结（jié）构（gòu）科（kē）学（xué）完善、经（jīng）营（yíng）机（jī）制（zhì）灵活高效、党的领导（dǎo）坚强有力、创新能力和市场竞争力显著提（tí）升的（de）国企改革尖（jiān）兵。截（jié）至2021年底，市场化债转股已（yǐ）为（wéi）国企改革（gé）提（tí）供超过1.5万亿元长期稳定权益资本，实施签（qiān）约金（jīn）额（é）已经达到（dào）3.08万（wàn）亿元，落地金（jīn）额1.69万（wàn）亿元，借助市场化债转股，充分发（fā）挥专项（xiàng）行动的示范突破带动作用，凝聚起全（quán）面深化国有企业（yè）改革（gé）的强大力量。